文｜杨帆 姜娅 玛西高娃
2024年我国居民最终消费支出在总量、人均和经济结构占比上均显著低于美国。但考虑到中美居民消费结构和价格相差较大，这一差距或并非我国居民真实消费的全貌。为更准确评估，我们对商品和服务层面进行量价拆分：第一，美国商品价格普遍是我国的1-3倍，据此测算我国居民实物消费量或为美国的164%，未来商品消费增长逻辑或从以量扩张转向以质提价。第二，美国服务价格普遍是我国的2-6倍，据此测算我国居民服务消费量或为美国的83%，未来“量”和“价”提升或是服务消费升级的核心逻辑。我们认为，过去政策更鼓励商品消费、服务供给体系不完善和微观行为收缩是造成上述差距的核心原因。建议关注政策催化、品质升级和精神消费等投资主线。
▍2024年我国居民最终消费支出在总量、人均和占GDP比重上均显著低于美国，但考虑到两国居民消费结构和价格相差较大，这一差距并非全貌。
1）根据国家统计局，2024年我国居民最终消费支出为54万亿元，是美国的37.2%；我国人均最终消费支出为3.8万元，是美国的9.3%。
2）从居民消费率（最终消费在GDP中占比）来看，2024年我国居民总体/商品/服务消费率分别为39.9%/21.5%/18.4%，较美国分别相差-28.0/+0.1/28.1ppts，可见差距基本来自服务消费。
3）按人均收入或人均GDP所对应的发展阶段比较，我国居民消费率水平偏低，虽已跨越“微笑曲线”底部，但整体修复仍较缓慢。
4）剔除自有住房租金与医疗支出后，中美居民消费率或分别降至60.2%与34.4%，但差距依然达到26ppts。但实际上，我们认为若不考虑价格和结构差异，仅以名义支出衡量消费能力，容易低估我国居民的真实消费水平。
▍对商品消费支出做量价拆分，美国商品价格普遍为我国1-3倍，据此测算我国实物消费量或为美国的164%，未来商品消费增长逻辑或从“以量扩张”转向“以质提价”。
根据NUMBEO网站，截至7月15日，我们梳理汇率调整后美国非耐用消费品价格普遍是中国的2-4倍，耐用消费品价格约为中国的1-3倍。通过量价拆分，我们测算我国实物消费量或为美国的164%，人均或为美国的41%。中国商务部也在7月18日新闻发布会上明确表示，从实际购买力来看，中国社会消费品零售总额（社零）已超过美国，是美国的1.6倍。具体到品类上，例如在空调、家用电脑和洗衣机等品类的人均保有量已完成追赶，在热量和蛋白质等营养维度上摄入量上基本追平，但来源中肉类和奶类等优质蛋白偏低。我们认为，当前商品消费已从普及阶段进入品质提升阶段，单纯依靠数量扩张驱动增长的路径趋于边际收窄，未来商品消费增长逻辑或从以量扩张转向以质提价。
▍对服务消费支出做量价拆分，美国服务价格普遍为我国2-6倍，据此测算我国服务消费量或为美国的83%，未来“量”和“价”的提升或是服务消费升级的核心逻辑。
根据NUMBEO网站，截至7月15日，我们梳理汇率调整后美国在通信、运输和住房服务方面的价格普遍是中国4-6倍，在教育、文化娱乐上则是中国2-3倍。通过量价拆分，我们测算我国服务消费量（次数）或为美国的83%，人均或为美国的21%。我们利用不同领域人均服务次数验证服务消费量的体感差距，例如我国的人均观影次数、旅游次数和住房面积约为美国40%-60%。不过，我国也在通信和教育等少数领域人均消费量指标与美国相当，或反映整体服务供给体系不够均衡。我们认为，未来服务消费的“量”和“价”提升或是服务消费升级的核心逻辑。
▍我们认为，过去政策更鼓励商品消费、服务供给体系不完善和微观行为收缩是造成中美消费差距的核心原因。
第一，过去国家政策更鼓励商品消费导致服务消费生态建设长期不足，叠加消费习惯、信用体系和社保负担等因素，中国居民在服务消费方面的支付意愿持续偏弱，同时我国当前尚未进入深度老龄化阶段，人口结构对服务消费的支撑弱于美国。
第二，服务供给体系不完善，例如农村地区在公共服务、物流网络和文化旅游等方面供给薄弱，导致服务消费意愿难以转化为实际支出，成为内需修复的重要短板与潜在增量。
第三，居民收入预期走弱叠加行业内卷趋势导致微观主体行为收缩，即居民更倾向于压缩服务类开支、延长工作时间，从而挤出可支配的消费空间。
▍投资建议：重点关注政策催化、品质升级和精神消费三条主线。
1）政策催化方面，近期多项消费政策密集出台，如6月24日央行等六部门联合印发《关于金融支持提振和扩大消费的指导意见》，政策重心已从刺激需求更多转向服务供给体系建设，建议关注服务消费企业与相关基础设施投资方向。另外关注行业“反内卷”政策向个体逐步渗透，服务消费或迎来结构性修复行情。
2）商品消费方面，普及型消费趋于饱和，消费动因正由“吃饱”转向“吃好”，在理性消费与价格敏感度上升背景下，品质升级与消费平替同步演进，推动品牌重塑与产品结构优化。具备性价比优势的中高端国货品牌有望成为新一轮提价逻辑的载体。
3）服务消费方面，居民需求正由功能满足向精神满足演进，文化娱乐、健康管理等情绪型与悦己型服务场景持续扩容，当前服务价格与人均服务消费量均处低位，预计量和价双低带来的修复空间将构成服务消费升级的核心动力。
▍风险因素：
内需恢复不及预期，国内政策不及预期，海外经济衰退及风险事件超预期，海外货币政策超预期等。
本文节选自中信证券研究部已于2025年8月6日发布的《宏观经济专题报告—中美消费的“真实距离”》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。
本文源自券商研报精选
内容来源于 联合早报中文网首页 网友投稿 |
